ABS专题（五）| ABS违约风险攀升 解析CDS风险管理之道
来源:明庭律所
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作者:陆懿颖 律师
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发布时间: 2018-08-07
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自2016年中发生首单ABS违约后，到今年4月庆汇租赁正式触发担保，ABS违约风险有越发频繁之态势。在债务违约频发、刚性兑付的打破、资产管理规则趋严的监管环境下，即使是以风险隔离作为重要基础和目标的ABS，在基础资产发生问题，担保触发后，仍然可能陷入难以兑付的困境。可以看出，风险的完全剥离实际上很难实现。明庭律师将在本文中简要向各位读者介绍CDS这一信用风险缓释工具，希望能探寻出新思路、新可能。
CDS运作机理及发展
CDS，全称信用违约互换(credit default swap，CDS)是国外债券市场中最常见的信用衍生产品。实际上是在一定期限内，买卖双方就指定的信用事件进行风险转换的一个合约。信用风险保护的买方在合约期限内或在信用事件发生前定期向信用风险保护的卖方
就某个参照实体
的信用事件支付费用，以换取信用事件发生后的赔付。
在信用违约互换交易中，违约互换购买者将定期向违约互换出售者支付一定费用(称为信用违约互换点差)，而一旦出现信用类事件，违约互换购买者将有权利将债券以递送给违约互换出售者，从而有效规避信用风险。
由于信用违约互换产品定义相对简单、容易实现标准化，交易简便，自90年代以来，该金融衍生产品在国外发达金融市场得到了迅速发展，并在世界范围逐步推广。
CDS相当于对债权人所拥有债权的一种“保险”。CDS的买方定期向卖方支付一定的费用，卖方则承诺在合约期间，若所指定资产出现信用事件时，会向买方赔付相应的损失。
但在实践中，CDS与保险有很大差别:
在监管要求上，目前CDS的监管比保险业弱；
在参照标的物上，CDS可以游离在标的物之外，也就是说信用风险保护买方不需要持有参照债券就可以对CDS进行交易；
在价格重视程度上，以车险为例，事故发生后，获得赔付的车险投保人对报废汽车的车价并不关心，而CDS信用事件发生后，参照债券的价格仍然是CDS购买者所关心的。
通常CDS交易发生在两个参与主体之间，购买CDS称作购买保护或多头保护，违约互换的购买者被称作“信用保护的买方”，出售CDS称作出售保护或空头保护，违约互换的卖方被称作“信用保护的卖方”。信用保护的买方一般为银行，卖方通常为投资银行或
主承销商。
参考实体违约才会触发违约互换，违约和违约事件的概念略有不同，违约事件情况是由有关金融交易的法律文件中所规定的事件。根据国际互换和衍生工具协会（International Swaps and Derivatives Association, 以下简称ISDA）有关的信用违约互换的标准
文件（2003），违约事件包括：破产、拒付以及暂停或延期支付、重组、无法偿还、债务加速到期。
CDS典型类型介绍
当前，CDS的主要类型有三种：单一经济实体的信用违约互换、一篮子信用违约互换和信用违约互换指数。
单一经济实体的CDS是信用衍生品的最早形式，也是比较常见的一种。单一实体意味着参考资产只有一种，由买方向卖方定期支付预先商定好的保费或者票息直至合约到期，卖方承诺在参考资产发生违约事件时向买方提供索赔，一旦违约事件发生，合约即中
止。
一篮子信用违约互换。信用保护出售者可以出售多个资产的保护，在首次违约篮子互换中，互换的出售者在合约期内通过补偿资产篮子中第一个资产的损失来承担资产篮子的违约风险。即在合约期内，通过出售已确定的一篮子资产的保护获得保费收入，而承担
着这一篮子
资产的违约风险，直到其中有一个资产出现违约，合约中止，保护出售方支付违约资产的损失；若合约期内没有任何一种资产发生违约，则信用保护卖方赚了一笔保费。
信用违约互换指数反映了的由多个单一实体信用风险合成的资产组合中各个参考资产的CDS风险加权值总和随时间波动的情况。和一篮子信用违约互换相比，其标准化程度更高，包含的参考资产数量多，覆盖面也较广。目前，信用违约互换指数主要包括欧洲指
数，北美指数等。
CDS在中国发展情况
2016年末，中国版的CDS终于落地。2016年9月23日，中国银行间市场交易商协会发布了《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》（以下简称“《业务规则》”）和《信用违约互换业务指引》（以下简称“《业务指引》”）。
根据中国银行间市场交易商协会11月1日公告，该协会金融衍生品专业委员会10月31日审议通过14家机构备案成为信用风险缓释工具（CRM）核心交易商。同时，包括工农中建交五大行、民生银行、兴业银行、浙商银行、上海银行、中债信用增进等10家机构
开展了15笔信
用违约互换交易，名义本金总计3亿元，交易期限一年至两年不等。
根据《业务规则》的规定，目前中国的CDS参与者包括“金融机构、合格信用增进机构、非法人产品、其他非金融机构等”，同时，“境外机构开展风险缓释工具交易的相关要求，根据主管部门有关规定另行发布”。
根据《业务规则》第十条和第十一条的规定，CDS可为参考实体提供信用风险保护的债务范围为债券、贷款或其他类似债务；CDS产品可分为和合约类产品和凭证类产品。另，根据《业务指引》的规定，非金融企业参考实体在现阶段的债务种类限于在交易商协
会注册发行的
非金融企业债务融资工具，交易商协会金融衍生品专业委员会将根据市场发展需要逐步扩大债务种类的范围。
《业务指引》明确，信用违约互换产品交易时，确定的信用时间范围至少应包括支付违约、破产；根据参考实体信用情的实际况，还可纳入债务加速到期、债务潜在加速到期以及债务重组等其他信用事件。
若希望参与CDS交易，根据《业务规则》的要求，需要加入交易商协会成为会员，并将其信用风险缓释工具交易内部操作规程风险管理制度送交易商协会备案即可。内部操作规程和风险管理制度应当至少包括业务授权与分工、交易执行与管理、风险预测与监
控、信用时间触
发后的处置、风险报告和内部审计等内容。
CDS与ABS均为我国债券市场上新兴产品。而面对ABS，我们也大胆假设，可以研发出针对ABS 的CDS产品，以期将风险进行更一步的分散、转移。利用CDS自身流动性强、交易成本低、交易效率高等特性，连通市场，提升规模，聚拢参与者，对接买卖需求。
加之，CDS是公
认可以反映整体市场信用风险的关键性指标，通过CDS的走势，也可反映中小企业的运营状况以及行业风向，有助于防范金融风险，警惕系统性风险发生。展望当ABS的CDS产品推出后，当投资标的的评级下调时，管理人和投资者都能有更多的选择，不必无奈
抛售，也并非坐以待毙。
